周三财政发国债、周二央行发票据的僵局

左右手僵局：星期三财政发国债、星期二央行发票据

　　6月3日，央行又发行了200亿元的央行票据。至此央行已经在一个多月累计发行了11期央行票据，总金额高达1150亿元。
　　央行发行票据是为了弥补公开市场操作工具的不足。一位金融专家说，公开市场操作的工具一般是短期国债，而由于财政部发行的国债绝大部分是长期国债，一年期以下的国债几乎没有，央行只好另起炉灶，发行央行票据。
　　而令财政部苦恼的是，由于央行通过公开市场操作，影响市场短期利率，如果在央行将利率拉高的情况下，财政部恰好发行国债，必然导致财政部的发行成本上升或者发行不足。
　　财政政策与货币政策的局部矛盾，犹如左右手互搏。

　　僵局
　　央行货币政策司司长戴根有将发行央行票据的原因解释为“用于公开市场操作的现券不足”。由于央行手头持有的国债不多，持续的正回购已经使央行的国债所剩无几，央行只能发行票据来增加用于公开市场操作的工具。央行货币政策委员会委员李扬也承认，央行发行票据实属不得已而为之。
　　存款准备率、公开市场操作和再贴现政策被称为央行货币政策的“三大法宝”。但存款准备率因其是一剂“猛药”，一般情况下不采用；再贴现
　　政策由于我国票据市场的不发达而使它的可利用率大打折扣。目前我国货币政策主要依靠这种集主动性和灵活性于一身的公开市场操作，但利用公开市场操作有一个重要的前提，那就是要有一个发达的短期国债市场，如果离开了发达的短期国债市场，中央银行公开市场操作就难实现理想效果。
　　然而，我国央行的公开市场操作却是在没有短期国债市场的情况下艰难开展的。有分析人士指出，实际上早在今年年初，央行手头的国债已显窘迫，正回购的力度从高峰时期的200亿元减弱到30亿元。为了寻找新的公开市场操作的“弹药”，在今年4月22日，央行发行了今年第一期票据，总量为50亿元。
　　随后在4月29日，央行又发行了100亿元票据。5月13日，央行同时发行了两期票据，发行总量增至200亿元。此后，央行票据发行量呈逐步递增的态势，在5月27日，央行票据发行总量达到了300亿元，并首次引入了一年期票据。截止到6月3日，短短一月多的时间央行已经发行票据1150亿元。央行对短期债券的渴求由此可略见一斑。
　　那么，为何财政部不发行短期国债满足央行的渴求呢？财政部国债司的一位人士说，由于国债发行数量要经过全国人大批准，如果发行短期国债，比如一年期以内的国债，当年发行当年还本付息，但仍然需要占用当年的国债发行指标，财政部所以不愿意发行这种短期国债。目前的国债期限以7年期和10年期为主，最长的已经达到了30年。
　　一方面是央行对短期国债望穿秋水，另一方面是财政部对发行短期国债毫无动力，两大宏观决策部门形成僵局。
　　为了打破这个僵局，有专家提出实行“国债余额管理”制度。所谓“国债余额管理”制度，就指的是每年全国人大批准财政部一个国债余额指标，这个指标等于上一年的国债余额加上本年度财政预算的赤字。财政发行国债只要不突破这个余额，发行规模和期限品种可由财政方面视市场情况灵活掌握。对于财政而言，在国债余额管理的制度之下，一年期以内的国债当年发行当年兑付，不会增加下一年度国债市场的余额，因此，也无需被列入当年的国债发行计划。当财政账户出现临时性头寸不足之时，财政部可以迅速发行短期国债用于周转。实行国债余额管理制度，就可解决财政部发行短期国债的动力问题。然而，国债余额管理制度的建议已经在2001年通过财政部上报，但至今没有结果。

　　星期二与星期三
　　国务院发展研究中心宏观经济研究部的王召一直关注着这个问题。他说，央行公开市场操作，对短期资金的供求有重要影响，如果央行通过正回购来回收资金，短期利率就会上升或者有上升的压力，而此时财政部若刚好要发行国债，那么就可能出现发行不足或者是发行成本上升的结局。
　　“在去年曾发生国债发行不足的现象，这主要是由于央行刚进行了正回购，市场的资金紧张。”王召说。
　　去年10月23日，财政部发行十四期国债，准备发行300亿元，但实际投标量仅为184亿元，仅为计划投标量的70.77％，国债发行出现困难。
　　而此前9月17日、7月18日发行的国债，都出现了类似的情况。从市场资金供求角度看，央行在国债发行前的正回购不能不说是导致发行困难的重要原因。
　　“国际上通行的办法是财政部提前公布发行计划，以解决发行国债与央行操作的冲突。”王召说。
　　为了避免再次出现国债发行不足的窘境，财政部也在研究解决办法。因为财政部也知晓，在短期资金市场上，央行具有绝对的话语权，如果发行国债不与央行配合，财政部的工作最终要受到影响。
　　财政部在今年年初一反常规，首次公布了全年的国债发行计划。
　　对于财政部公布的发行计划，央行在公开市场操作中是否会考虑？记者找到财政部公布的这个发行计划，财政部计划分别在2月19日，3月19日，5月21日，8月20日，9月17，11月19日发行国债，而这些日期都是星期三。
　　然而令人惊奇的是，央行每周一次的公开市场操作却是星期二，也就是说，恰恰是在财政部发行国债的前一天，央行要进行公开市场操作，按目前的规律是央行通过发行票据，当天要从银行市场回收资金。
　　央行发行票据正好赶在国债发行的前一天！是何原因，记者不得而知。央行和财政部的相关人士都不愿对此做出解释。
　　另据记者观察，许多金融债的发行也是在星期三，比如国家开发银行最近一次发行金融债是在6月4日，也是星期三。如果星期三再有国债发行，央行、政策性银行和财政部将上演“三国演义”。

　　两大政策亟须协调
　　如此僵局，财政政策和货币政策的效果无疑都要打一个折扣。
　　“央行和财政部应该建立一个定期的会晤机制，”财政部财政科学研究所金融研究室主任阎坤教授说，“这样可以协调财政政策和货币政策
　　的冲突，减少内耗，强化两大政策的效果。”
　　王召说，央行虽然通过发行票据获得了公开市场操作的工具，但是，
　　央行票据是要还本付息的，这些资金并没有投入生产领域，只是在金融部门循环，而如果是发行短期国债，国债筹集的资金是被运用到生产领域的。
　　目前急需的是财政部发行短期国债为央行提供操作工具。国际上，央行进行公开市场操作的工具绝大部分是短期国债，美国一年内的短期国债发行量也占到整个政府债券发行量的35％。财政部的人士建议尽快实行国债余额管理制度，为短期国债的发行创造良好的外部条件。
　　发行短期国债也能节约财政部的融资成本。一般来说，我国的财政收入进度与支出进度往往不完全一致，一般是上半年有节余，下半年特别是10月份以后则出现赤字，这种临时性、季节性的资金缺口应该是通过发行短期国债券来弥补，而如果一味地通过发行长期国债来弥补短期资金需求，无疑会增加财政不必要的利息负担。
　　从央行方面来看，公开市场操作也应该考虑财政部的发债情况。
　　王召建议，在财政部发行国债的前几天，央行要考虑市场的资金状况，尽量不要进行持续的正回购或者发行过多的央行票据，以免抬高市场短期利率。
　　至于是否需要建立一个超越财政部和央行之间的权威机构来协调这种冲突，王召认为没有必要，因为央行需要独立操作货币政策，如果建立这样的机构，必然会影响货币政策的独立性。
　　“解决办法还是需要央行和财政部切实加强协调。”王召说。

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为什么不提前啊协调